藏格矿业2025年报：钾锂铜“三驾马车”并驱，千亿企业迎来价值重构

周期波动是资源类企业的宿命，但如何跨越周期则是管理层与资本市场的共同命题。

3月13日晚间，在紫金国控入主后的首个财年，藏格矿业（000408.SZ）向市场交出2025年“成绩单”：全年实现营业收入35.77亿元，同比增长10.03%；归母净利润高达38.52亿元，同比大增49.32%；扣非净利润达40.31亿元，同比增长58.28%。同时，公司拟向全体股东每10股派发15元（含税）现金红利，预计派发总额达23.53亿元，叠加此前的中期利润分配，全年累计分红高达39.22亿元，占净利润比例达102%。

高增长与高分红，引发了市场的广泛关注。近数月藏格矿业股价屡创新高，总市值历史性突破千亿大关。

从柴达木盆地的察尔汗盐湖，到海拔四千米的西藏麻米错，再到世界领先的巨龙铜矿，藏格矿业缘何能在这一轮的产业周期调整中脱颖而出？

钾肥主业夯实盈利底座，参股铜矿拓宽利润空间

“左手钾肥稳现金、右手铜矿拔利润”的业务格局，正是藏格矿业抵御周期风浪的第一重护城河。

2025年钾肥经历了复杂的供需博弈。在全球粮食安全权重上升、海外供应链偏紧背景下，市场呈现“国产减、进口稳”的紧平衡。

氯化钾业务在本年度继续发挥业绩“压舱石”作用。依托深耕盐湖多年的开采与管理经验，藏格全年氯化钾产量103.32万吨，销量108.43万吨，产销率维持高位。受益于行业价格红利，全年平均含税售价达2964.28元/吨，同比上涨28.57%。同时，成本管控也取得实质成效，单吨平均销售成本降至961.62元，同比下降17.60%。量价齐升与成本优化的共振，使得氯化钾业务实现销售收入29.49亿元，为公司的日常运营与高比例分红提供了充沛的经营性现金流。

深耕多年的钾肥业务是维持公司基本盘的“贝塔”，参股巨龙铜矿带来的丰厚回报则成为其利润向上突破的“阿尔法”。

铜资源板块带来的投资收益是本期利润增长的关键引擎。顺应全球铜价上行周期，巨龙铜业年内实现净利润91.41亿元。基于30.78%的持股比例，藏格矿业确认的投资收益高达27.82亿元，占当期归母净利润的72.23%。2026年1月，巨龙铜矿二期工程正式建成投产，在现有15万吨/日采选工程基础上，将新增生产规模20万吨/日，形成35万吨/日的总生产规模。

对于藏格而言，巨龙二期的投产恰逢全球铜中枢价格稳步上移。新增产能的释放叠加价格的高位共振，不仅为公司带来了更稳健的投资收益，更意味着公司通过跨品种的资源布局，有效对冲了单一盐湖主业可能带来的周期波动风险。

碳酸锂业务稳居低成本区间，麻米错项目续写千亿成长新故事

2025年碳酸锂市场加速洗牌，低成本成为跨越周期的核心竞争力。

尽管受到价格低迷带来的影响，但依托成熟的盐湖提锂工艺，藏格矿业依然维持了稳健的盈利能力。年报显示，公司全年完成碳酸锂产量8808吨。在全年平均含税售价降至7.48万元/吨的背景下，藏格单位销售成本控制在4.31万元/吨的较低水平，全年实现营业收入5.93亿元，展现出穿越行业周期的经营韧性。为进一步挖掘存量潜力，公司正基于察尔汗盐湖现有的产能基础，推进6000吨/年的提锂扩能项目，若项目顺利落地，察尔汗大本营的碳酸锂总产能将提升至1.6万吨。

2025年，麻米错项目取得实质性突破，核心审批手续悉数落地，全面进入建设阶段。目前项目主体厂房封闭已完成，预计2026年第三季度全面投产。届时，该项目将为藏格带来约5000至6000吨的权益增量，打破公司现有的产能天花板。

更具想象空间的是，伴随紫金矿业的入主，市场对其锂业务的关注点也正从单一的盐湖开发，延伸至提锂经验的迁移与输出。未来，公司与大股东在新能源资产上的产业协同，有望提供新的增量逻辑。

落子老挝拓宽资源版图，蹄疾步稳开启国际化新征程

如果说麻米错是锂板块的产能增量，那么老挝钾盐项目，则是公司在核心主业上谋求跨国扩张的另一块增量拼图。

在全球钾肥资源高度集中的格局下，老挝凭借品位高、埋藏浅的资源禀赋，以及依托中老铁路直通国内的物流优势，已成为中资企业出海寻“钾”的现实路径。

年报数据显示，公司在老挝万象市157.72平方公里的特许经营范围内，已探明约9.84亿吨氯化钾资源量，这为海外“再造一个藏格钾肥”提供了坚实的资源基础。2025年，公司重点推进了一期100万吨项目的可研、环评及各项权证办理工作。公告显示，目前项目进场道路、取水管线等多项临建工程已通过验收，为主体全面开工做好了准备。

值得关注的是，该项目的技术与工程建设，目前正由拥有丰富海外大型矿山开发经验的紫金技术团队牵头主导。作为藏格矿业出海的首个“桥头堡”，老挝项目不仅承载着建立“国内+海外”双基地供应格局的产能预期，更是其在紫金的赋能下，跑通国际化矿山建设、合规与运营体系的重要实践。

年度经营计划明确产量目标，“紫金”基因深度赋能藏格长期成长

根据公司2026年度经营计划，主业氯化钾产量将继续维持在100万吨水平，结合藏格近年来产销率始终保持高位的历史表现，预计其产销两旺的态势仍将延续；同时，伴随麻米错项目一期投产落地，碳酸锂总产量有望大幅提升至1.64万吨；此外，得益于巨龙铜业二期产能发力，公司权益矿产铜产量预计将突破9万吨，创下历史新高。

公司还在经营计划中新增产销150万吨工业盐的目标。从“经济账”来看，该项目通过消纳尾盐、清淤物料实现变废为宝，在每年贡献一定的增量营收的同时，也能进一步摊薄基地的折旧与环保成本。

然而，产能蓝图若要从纸面走向现实，绝非一日之功，它尤为考验一家矿企的系统工程建设与精细化运营能力。这恰恰是大股东入主后，为藏格矿业带来的最实质性改变。

作为紫金国控取得控制权后的首个财年，2025年公司在内部管理上全面引入了紫金“提质、控本、增效”的总方针。这种向管理要效益的转变，推动了年内各项成本的有效压降，实现全年可控管理费用同比下降约16%；在工程技术端，紫金矿业在复杂矿山上的建设经验，为麻米错的规范化建设运营及老挝项目的技术攻坚提供了实质性支持。同时，公司全面对标国际一流矿企标准完善了ESG管治体系，成功推动公司在主流ESG评级中跃升，也为吸引长线资金提供了更好的合规基础。

“紫金矿业在全球复杂地形矿山建设、跨国复杂环境运营方面积累了成熟的工程总包与政企沟通经验。”某私募人士认为，有了“紫金系”在技术、资金和国际化工程管理上的经验输出，藏格矿业上述两大重资产增量项目按期落地的确定性或将进一步提升。

当周期的潮汐不可避免地起落时，资源型企业究竟该如何跨越宿命？

藏格矿业实际上已经给出了最务实的答案。依托钾、锂、铜三大核心资产的协同布局与海内外产能的有序落地，并以精细化管理重塑运营体系，公司将不同矿种的成本优势与利润空间融为一体，构建起足以抵御周期波动的基本盘。

大宗商品市场的风浪未息，地缘与供应链的博弈仍在继续。但在千亿市值的分水岭之上，藏格矿业已然凭借坚韧的资产底盘迎来了价值重塑的春天。带着稳步推进主业经营的战略定力，这家发轫于高原的矿企正以扎实的基本面与清晰的战略路径对抗周期波动，向着具有全球竞争力的综合型矿业集团稳步迈进。